?或许这是价值投资的一个小秘诀(2011-11-05 12:42:45)???转至：正道吴

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在我看来，巴菲特赚大钱的秘诀并非是简单买入一个好股票死捂，而是在好股票陷入困境时果断进驻，尽享其以后的长期增长收益。

一个简单的数学题：合理估值10元的股票，5年以后涨到100元，赚了10倍；但在好股票陷入困境时，这个股票会跌到2元(不要以为不可能啊)，5年以后涨到100元，将会赚50倍!!!

问题是：作为无法象巴菲特一样跟高管称兄道弟的草根投资人，我们怎么知道企业只是暂时陷入困境而不是从此万劫不复？

我认为，可持续增长率的概念可以为我们提供一个小秘诀!

按照最严谨的现金流折现模型DCF来看：(P0为现值、F1为下一年度的现金流、R为资本成本、g为增长率)

P0＝F1/(R－g)

有四种情况：

1、当g为负增长时，分子无限减小，分母无限增大，估值几近于0。因此，销售收入是负增长的企业，多低的价格买都是错的。

2、当g为0时，其实就是一个市盈率估值模式。

3、当g为小于R的常数时，这个估值模式正常有效。

4、当g为大于R的常数时，这个估值模式无效

从这里我们可以看出：估值的关键在于――增长率g如何确定！！

如上所述，销售收入预测是财务预测的起点，因此，销售收入增长率的确定决定了DCF模式中g的确定。

我们知道，企业增长实现方式不外有三种：

1、完全依靠内部资金增长；

2、主要依靠外部资金增长；

3、平衡增长：保持财务结构和财务风险的平衡。

这里，我们要学习三个概念：

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(一)外部融资销售增长比

外部融资额

＝经营资产销售百分比*销售收入增加－经营负债销售百分比*销售收入增加－预计销售收入*预计销售净利率*(1－预计股利支付率)

等式两边除以销售收入增加得外部融资销售增长比

外部融资销售增长比

＝经营资产销售百分比－经营负债销售百分比

－［(1＋增长率)÷增长率］*预计销售净利率*(1－预计股利支付率)

即使销售增长为0，也需要补充资金，以弥补通货膨胀造成的货币贬值，即假设通货膨胀带来的名义销售增长率。

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(二)内含增长率

销售增长引起的资金需求增长，有两种途径满足：一是增加内部留存收益，即减少股利分配；二是外部融资。第一种途径取得的增长率，称为内含增长率。

计算方法：设外部融资额为0，求增长率。

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(三)可持续增长率

满足以下条件的增长率称为可持续增长率：

一是目前资本结构最佳且维持不变

二是股利支付率不变

三是没有股权性融资

四是销售净利率不变

五是资产周转率不变

我们知道，限制销售增长的是资产，限制资产增长的是资金来源(包括负债和股东权益)。在不改变经营效率和财务政策的情况下，即在满足上面五个条件的前提下，限制资产增长的是股东权益增长。因此，可持续增长率等同于股东权益增长率。

计算公式为：

可持续增长率=股东权益增长率=增加留存收益/期初股东权益

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再回过头来，在估值中，如何确定增长率g？我的意思很明显，估值中所用的增长率g只能是持续增长率而不是其他增长率(如实际增长率)。理由如下：

1、可持续增长率保证了企业的经营效率最佳和资本结构最佳，且维持不变。

2、从长期来看，企业的增长总是受到可持续增长率的制约。换言之，就如价格围绕价值波动一样，其他增长率总是围绕可持续增长率波动，不遵守这个规律的结果是增长不可持续并最终破产!

3、把握企业的可持续增长率，可避免被近期的高增长所忽悠：看DCF估值模式，当g>R时，估值模式已经失效!因此，高增长是不可持续的。

4、如果企业的经营效率和资本结构不变，只因“黑天鹅”事件而陷入暂时的低增长，则是介入的良机。

这时你可以发现，企业陷入暂时的低增长跟巴菲特寻找的那种陷入困境还是有非常大的差距的。所以，作为草根投资人，我们所能琢磨的只是可持续增长率之类的小秘诀，我们的能力只可以买入合理估值10元但折价5元的股票，折价到2元的股票是巴菲特等高手的专利，我们应该有自知之明。