张五常：救金融之灾有三派之别
张五常：救金融之灾有三派之别
(2009-01-06 08:09:24)
来源： http://blog.sina.com.cn/s/blog_47841af70100c2et.html
标签：张五常金融风暴财经 分类：五常谈经济
不久前蒙代尔在广州接受访问，说美国的金融灾难几个月后会平息，经济复苏，而欧洲会迟三几个月。我问他的一位朋友︰「罗拔怎么这样乐观了？」此君回应︰「罗拔去年九月，雷曼兄弟之后，接受访问，也是在广州，说两星期后灾难会平息，但今天看显然是错了。」
蒙代尔是我知道的经济大师中对目前的金融灾难看得最乐观的人。最悲观的可能是克鲁格曼。此君说一切都太迟了，真正的大萧条要到二○一一年才出现。 两个极端之间，大师们各持己见。贝加初时乐观，后来逐步调校转悲，可能还要调校多次（一笑）。卢卡斯看好联储的应对，比较乐观，不知会否调校一下。其它几位诺奖得主的看法我拜读过，悲喜不论，看法各各不同，没有冲突，只是不同，加起来是一幅看不通的图画。
作为一门科学，经济学这次真的令人尴尬了。是发展了二百多年的学问，参与的天才无数，怎么事发后好几个月，大师们还是众说纷纭呢？显然是因为目前的金融灾难历来少见，也非常复杂。
读 到的报道加不起来，我自己也胡涂了。然而，几个月后的今天，我还是认为自己开头的直觉分析大致上没有错。有两点。一、美国的借贷与抵押的比率──我称为浮 沙指数的──远高于一，是太高了。究竟有多高我不清楚。二、通过衍生工具与保险安排，美国金融市场的合约纵横织合，以致一出事牵涉到的层面甚广。从这两点 看，今天美国的金融风暴比三十年代的大萧条严重，但过了七十多年，知识增加了，政府的反应远为迅速。
起 因与三十年代的有不同之处，但带来的效果大致相同。这就是人民的财富一下子暴跌，使前对退休、后要养育的五、六十岁的职业有成的人士纷纷采取防守策略。可 以节省的节省，可以不花的不花，而雇主们得过且过，可以减少人手就减少了。我不同意几位美国专家的估计，他们说美国今年的失业率会高达百分之九。我认为会 是两位数字。
明显地，要挽救上述的困境，我们要把人民的财富再推上去，或把人民对未来的收入预期改善。 大 唱好调，或高呼抢救，皆无补于事。更改预期要有事实的转变才有说服力。从经济学的角度衡量，政策上有三方面可以做，也可以三方面一起做。问题是哪方的效率 最高。第一方面是以宏观政策刺激投资与消费，属凯恩斯学派，鼻祖当然是凯恩斯。第二方面是推出货币政策，掌门人是两年前谢世的佛利民。第三方面是以微观或 价格理论的分析处理——这方面，经过半个世纪的勤修苦练，我熟习如流水行云，虚无飘渺之境不见前人矣。
在分析上述三派政策的孰高孰低之前，我要再提出天才费沙的简单而重要的方程式：财富等于收入除以利率（ W=Y/r ）。这方程式不可能错，只是阐释要有点功夫。财富（ W ）是指资产的价值，包括人本身也是资产。利率（ r ）有多种，这里浅说，是指市场的大概利率。比较困难是收入（ Y ）的阐释。费沙含意着的是年金收入（ annuityincome ），到了佛利民则称为固定或永久性收入（ permanentincome ）。这是说，一个人向前看未来，他预期的收入可以有或高或低的转变，但不管怎样变，预期稳定了，高低不平的未来预期收入可以化为一个固定的年金收入，而财富是这年金收入除以利率。通常以人寿无限算，有寿限，方程式要略为更改，但财富是收入以利率折现的观点不变。
人民对收入的预期是可以转变的，这转变会导致财富的转变。另一方面，财富也可以受到冲击而转变，而此变也，通过复杂的变化，会导致收入的转变。 篇幅所限，这里不分析财富转变带来收入转变的过程，只是指出财富与收入有互相影响的关系，费沙的方程式不会错。目前的金融困境，是财富一下子暴跌，收入正在向下调整，要怎样处理才可以挽救呢？
兹试分析上述三派的处理方法如下：
（一） 宏观派。这派主要是由政府花钱投资，刺激消费，加上一个乘数效应。这就是不久前北京推出的以四万亿鼓励「内需」的方法了。无可避免的浪费不论（中国多半会 有的贪污也不论），这种「宏观」出手是可以增加就业与收入的，容易明白，今天地球纷纷采用。此派的大缺点，是人民的收入增加只是过渡性或暂时性的， transitoryincome 是也。不是费沙的 annuityincome 或佛利民的 permanentincome 。 以北京提出的惊世骇俗的四万亿为例，某些参与政府投资项目的机构的股价可能上升，但十三多亿人口，人均三千，什么乘数效应会多加一小点，有谁会因为这暂时 性的收入增加而去购买房子呢？台湾每人派一点钱，澳门每人派多一点钱，与北京提前及加速原定的公共项目措施相比，只是给人民一点圣诞礼物。以之救金融灾难 吗？作白日梦！
是的，宏观派可以增加短暂的收入，有短暂的增加就业的效应，但花钱更多也不可以把收入与财富的恶性预期扭转过来。另一方面，如果这宏观派之法不断继续，最终的效果是「非中国式的社会主义」。
（二）货币派。这里的处理手法是大手减利率及放宽银根，是佛利民之见。说实话，这方面目前美国联储主席伯南克做得好，一百分。佛老地下有知，当可告慰矣！问题是：如果六个月后美国的经济还见不到有明显的复苏迹象，佛老研究多年所得的一个重点恐怕要付诸流水。
在 某些情况下，大手地放宽银根可以增加财富，可以刺激消费，二者相加是会增加人民的收入预期的。目今所见，是信贷推不上去，是以为难。联储把贴现利率减至零 点五，是历史新低，而借贷储备一个月内提升了几倍。然而，银行贷款的利率高企于六厘左右，信贷总额推不上去。究其因，可不是凯恩斯发明的流动性陷阱（ liquiditytrap ），而是讯息（或交易）费用左右着。银行不愿意借出，更不愿意低息借出，因为市场形势恶劣如斯，他们无从肯定借者会还钱。别的不说，信用卡也收不到钱不是很有说服力吗？另一方面，人民一般自身难保，大手借钱恐怕要准备申请破产了。
如 果货币政策能解决美国目前的困境——原则上是可以的——有过半机会带来另一项麻烦：通胀急升，债券大跌，而在利率大升的情况下美元可以跌得面目无光。今天 我给伯南克一百分，如果他能以货币政策成功地扭转劣局而不惹来这些麻烦，我恐怕要站起来给他三鞠躬。货币政策的困难是适度无方。
（三） 微观派（也即是价格理论派）。此派也，主张的是我提出过的鼓励「内供」的方法，也即是鼓励人民自己增加投资与产出。以美国为例，最重要的是取消最低工资 （目前连福利算每小时约十一美元）及撤销工会的约束竞争的权力。这里的关键，是美国先要让物价迅速下降，从而守住人民的实质财富与实质收入会继续下跌的劣 势，稳定了基础再上升。这是中国九十年代的经验。然而，目前的美国，因为工会与最低工资法例的存在，物价调整的灵活性被锁住了。撤销工会的权力及最低工 资，不仅物价易于调整，工资的下降会立刻协助就业，企业的租值会立刻上升，股市的弹起会协助楼价止跌，而财富的上升会把人民对收入的不良预期扭转过来。再 者，没有工会及最低工资的左右，市场增加了灵活性，货币政策会远为容易生效。
没 有最低工资法例，今天在最低工资之上还有工作的受损甚微，换来的是减少了炒鱿的恐惧，睡得好一点，收入的预期会增加。因为工会而获高薪的可能会受损：他们 可能宁愿赌一手不会失业。企业老板会见到生意上升，也会见到租值重来。政府花那么多钱救市，买断工会的权力应该会相宜一点吧。是政治上不容易处理的困难， 我不懂。
宏观派效能短暂；货币派运作维艰；微观派政治不容！
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