房价与房租出现大幅“背离”?

随着房价的高企以及调控政策的频出，目前大家都将注意力集中于房价变化方面。但事实上，比房价更为重要的或许是房租。房租是影响城市无房户安身立命的关键因素，也是决定企业经营的重要成本，而这恰恰是容易被忽略的。此外，房租(而非房价)还是CPI的重要组成部分，其对宏观经济以及货币政策都是至关重要的。下文将集中讨论这一轮房价飙升以来房租的变化及其影响等问题。

一、房价与房租出现大幅“背离”?

在全民热议购房的当下，我们却关注到了一个怪象，那就是近期房价与房租的大幅“背离”(图1)。70个大中城市住宅价格指数同比增速从2015年年中开始连续上涨了近19个月(去年“9·30政策”后有缓和的迹象)。但从CPI中的房租价格来看，房屋租金却几乎“原地踏步”。为何房价与房租出现如此大幅“背离”，房价到房租的传导失效了吗?

图1：房价和房租近期出现明显“背离”

数据来源：WIND，华融证券整理

二、房价到房租的传导失效了吗?

1.官方统计的CPI房租或被低估

我们认为，本轮房价迅猛上涨而CPI房租走势如此平稳，或许与CPI房租存在低估有关。例如，我们选取了北京和上海作为个体观测样本(图2)，其中房租指数分别来源于中原地产和中国指数研究院，两者长期跟踪观测城市房租价格变化，具有很强的代表性。从历史来看，尽管市场房租与CPI房租不能完全重合，但整体趋势还是比较一致的。然而这一轮房价上涨期间，尽管市场房租对房价依然反应灵敏，但CPI房租走势却异常平坦。我们认为，这种偏差的原因或许是随着网络信息化的发展，市场机构收集数据的方式方法相对传统CPI房租的官方抽样调查更及时有效等有关。

图2： CPI房租存在低估可能：以北京和上海为例

数据来源：WIND，中国指数研究院，华融证券整理

市场机构调查的房租价格是否相对更可靠呢?我们可通过考察其与房价的联动性进行进一步的印证。如果将一、二线城市的房价指数(统计局70个大中城市新建住宅价格指数)和上述市场机构房租指数做对比(图3)，我们发现，一、二线城市房价和市场房租在过去一年仍旧保持了较高的同步性，并与历史上近两轮房价上涨到房租的传导过程表现一致。房价变化传导至房租的传统逻辑似乎并没有发生改变。综上，我们认为，北京和上海CPI房租存在被低估的可能。进一步地，个体样本城市的如此低估使我们有理由相信全国的CPI房租一定程度上也可能被低估，从而解释图1中房价房租的所谓“背离”。值得一提的是，由于缺失三、四线城市的房租统计数据，我们暂不对其进行探讨。

图3：一、二线城市房价和房租并无背离

数据来源：WIND，中国指数研究院，华融证券整理

注：基于数据可得性，此处二线城市分别选取天津、南京、杭州、成都、武汉、重庆。

2.分城施策下的房价分化或熨平CPI房租波动

此外值得关注的是，2016年一、二、三线城市房价走势的分化能够清晰体现出分城施策对各城市房价的影响(图4)。特别地，由于一线城市严控房价过快上涨，2016年其房价同比增速实际上是有升有降的，且在930政策出台后持续下行。而三线城市由于去库存，购房优惠力度仍然很大，房价也一直保持着温和上涨态势。全国各城市房价的如此涨跌互现不同步，势必会将其影响传导至房屋租赁市场。这种分城施策下的房价分化可能会在一定程度上熨平CPI房租波动，尽管如此，我们认为CPI房租存在技术性低估仍是其保持低位平稳的主因。

图4：分城施策下的房价分化或熨平CPI房租波动

数据来源：WIND，华融证券整理

三、房价飙升下的房租负担有多大?

由上文可见，房价与房租实际上并没有出现明显背离，房价的高企带动着房租的攀升，其持续的负面影响堪忧。例如，2016年一线城市最低工资标准同比增速出现显著下调，与同期大幅上涨的房价和房租形成鲜明反差(图5左)。工资收入涨幅或难以追赶上高企的房价和房租，老百姓的生活负担明显加大。

图5：居住性支出压力显著加大

数据来源：WIND，华融证券整理

房价以及房租的飙升还使得居民消费支出结构发生了较大变化。自2014年起，城镇居民人均可支配收入不断下滑，而居住类消费支出却大幅增加(图5右)。2012年以前，人均消费性支出中居住类消费占比仅10%，而在过去四年中这一比重大幅提升到了22%。居住类消费的提高挤压了食品、衣着和教育等其它支出，老百姓不得不节衣缩食去买房和供房，消费支出结构不断恶化。高昂的房价房租大幅增加了企业的经营成本，该成本有时甚至会超过税费负担，势必制约微观主体尤其是实体经济的增长动能。

四、结论和启示

一是房价变化传导至房租的传统逻辑似乎并没有发生改变，市场房租与房价走势仍是一致的。但从官方数据来看，2015年以来我国房价猛涨的同时，CPI房租却呈现异常平稳的“怪象”，其原因或在于后者的官方统计存在低估可能，此外分城施策下全国房价的分化或在一定程度上熨平了CPI房租的波动。

二是如果CPI房租价格确实存在低估，那么CPI整体就有进一步被低估的可能。展望未来，尽管一、二线城市调控趋严使得房价增速继续回落，但三、四线城市房价仍有补涨的迹象，全国范围内的房租存在抬升空间。房租上涨引致的潜在CPI整体抬升程度值得我们密切关注。

三是高企的房价与房租已然增加了宏观经济运行的成本。居民居住类消费占消费总支出的比重大幅增加，工资的整体涨幅难以追赶上高企的房价和房租，老百姓不得不节衣缩食去买房和供房，并不断挤压教育等支出。高昂的房价房租已成为影响企业经营的重要成本，这些无疑与当前供给侧改革中“降成本”的初衷背道而驰，势必对中国经济的可持续发展形成掣肘。

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