程序化交易常用的监管指标

本节将梳理相关监管指标，以便于针对我国在细化和加强程序化交易的监管提供可选依据及路径，建立健全适合国情的程序化交易监管指标体系。

1.成交量和指令信息流

成交量（Volume）和指令信息流量（Message Traffic）两个指标常常是程序化交易监控的重要指标，这里所说的指令信息流量是指已经提交的所有指令信息，包括所有已提交但最终未成交的指令信息。

比如，芝加哥商品交易所（Chicago Mercantile Exchange, CME）对程序化交易的监控主要集中在成交量和指令信息流量（Message Traffic）两个指标。

另外，洲际交易所（Intercontinental Exchange，ICE）也以以上指标来监控，但有不同之处。2006年1月24日，ICE以公告的形式告知全体会员，将对部分合约中每日发送信息量超过3 000条，并且发送的信息量除以交易量超过一定比率（Volume Ratio， VR，VR=发送至ICE平台的总信息除以总交易量）的会员实施一定的惩罚性收费。每个指令的提交（Submission）、修改（Revision）、持有（Hold）、撤销（Withdrawal）或完成（Consummation）都计算为一条信息。2010年12月23日，ICE向市场公告将以报单价格与市场最优买卖价的差价为权重对报单进行加权计算总信息量然后除以总成交量（Weighted Volume Ratio， WVR，WVR=权重×信息量/成交量）的方式来限制低效和过量指令。报单价格离市场最优买卖价的差价越大，权重越大。如，报单价格等于最优买卖价（差价为0），则权重为0；差价为1个tick（最小变动价位），则权重为0.5；差价为2个tick，则权重为1；差价为3-5个tick，则权重为2；差价超过5个tick，则权重为3。交易所对每日发送信息量大的公司计算该指标，对超过一定阈值的公司征收一个惩罚性附加费。如果一个公司一个日历月份有7天WVR超过100，则当月需要交纳1 000美元的罚金；如果任意一天WVR超过500，则当日需要交纳2 000美元的罚金。

2.订单成交比

订单成交比 (Order to Trade Ratio, OTR)指标是最普遍被境外交易所采纳，用以监控高频交易的指标，其计算方式是一段时间内申报订单与成交订单的比值。目前包括欧洲期货交易所（Eurex Exchange，Eurex）、印度证券交易所、澳大利亚证券交易所等境外交易所普遍选择该指标对高频交易进行监控，然而各国交易所对OTR指标的运用不尽相同。

Eurex的OTR指标计算的是月度的订单申报额与每月限制交易额的比值,具体计算流程如图1所示。Eurex在计算OTR指标时区分了合格做市商与非合格做市商两种情况，如果发现参与者当月的OTR指标超过1，则认定其可能存在违规，并将对该参与者展开调查。

印度国家交易所OTR指标为交易参与者当日的订单申报量与成交量的比值，印度国家交易所会统计每个参与者的OTR值，并按标准征收一定的费用，具体征收方式参见表2。

*交易日中参与者的OTR超过500，交易所暂停其第二个交易日前15分钟的交易资格。

澳大利亚交易所对于OTR指标的计算方式类似于印度国家交易所，即为当日全部申报订单量与成交订单量的比值，交易所会对经纪商、客户等不同层次的账户进行全天的OTR指标扫描，并通过热成像图来监控。

3.撤单率

撤单率是指一段时间内申报并且撤销的订单占总订单的比率，例如：1天内的申报并撤销的订单比率。程序化交易者经常采用快速报单和撤单的方式来测试市场，因此可以采用计算撤单率来反映市场上程序化交易者的该项行为。

4.日内回转率

日内回转率（Daily Turnover）是指同一个标的物（比如股票、期货合约）在同一个交易日内完成多次买进和卖出的行为，日内回转率是高频交易行为的一个重要指标，成交量大但持有时间短，高频交易者一般会将当日的交易全部平仓，以避免持仓过夜。

5.订单速率

订单速率（Message Profiling）是交易者的相邻订单信息发送的时间间隔，其中订单类型主要包括：新订单、撤销订单和替换订单；订单速率一般用来标识信息的延迟程度。一般而言，高频交易的订单信息类型和发送速率与一般交易者会有所不同，可以用来区分两者。

6.机构长期持有者与高频交易者成交量之比ICR

ICR(Institutional Capture Rate)指标用于衡量长期机构投资者对某一证券的交易量占全部交易的比重，该指标的计算公式如下：

ICR=(每个季度机构份额增长总额+每季度机构份额减少的额度)/每季度该证券交易总额

ICR可以用以表示交易量中属于长期投资者买卖的交易量比重以及与高频交易者产生的交易量。该指标是一个高频交易的反向指标，即ICR值越高说明高频风险越低，反之亦然。

7.头寸持仓比率

头寸持仓比率是指日内头寸与日交易量的比例。程序化交易尤其是高频商每日交易量很大，但每日日终持有的隔夜头寸较少。因此，头寸持仓比率低是高频交易的重要指标，比如，Baron等（2012）判定E-Mini标普500期货合约是否为高频交易商的标准是头寸持仓比率不超过5%；韩国证券交易所KOSPI200期货合约的头寸持仓不超过3%。

8.订单存续时间

订单存续时间是指订单开仓到关仓之间的时间段，一般来说，程序化交易，尤其是高频交易的订单存续时间较短。因此，订单存续时间是程序化交易一个重要判断指标。比如，澳大利亚证券与投资委员会对高频交易的定义是订单存续时间小于3小时

9.交易硬件

从程序化交易的服务器硬件，比如，德意志交易所认定是否是高频交易时，判断服务器有两个标准，一是物理距离，包括是否邻近服务(Co-lo-canon)、直接市场接入(Direct Market Access )、接近主机(Proximity Hosting)等方式降低延迟；二是与交易所连接速度，每秒大于10G将被认定高频交易。

本系列完

本文摘自于《期货与金融衍生品》

作者：罗知林（上海期货与衍生品研究院，上海 200122）

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