高分红背后，华宝股份如何谋得出路？

文|老乐

来源 | 螳螂财经（ID:TanglangFin）

因为疫情的影响，食品产业链是不是要集体涨价了？

正是在这样的背景下，近日，华宝股份公布2019年度的业绩报告及利润分配预案就迅速引起了人们的强烈关注，但资本市场关注的却是其分配预案中以每10股发放19.8元（含税）的方案，因为此举让其成为截至其公告日时上市公司中分红比例最高的公司。

一般而言，上市公司中，如果达到每10股派发10元就已经算多了，华宝的10派19.8真可谓大手笔。当然，看分红还有一个维度是看其股价，如果股价高，分红大也是正常，这里我做一个简单的对比大家心中就有数了。以A股的标杆贵州茅台来说，茅台分红一直是大方的，也常受众多机构优先配置，去年6月22日贵州茅台的分红方案是每10股派145.39(含税)，而当时它的股价是970元，每10股的分配比例为14.9%；按这个方法计算，目前华宝股份在3月28日的收盘价是31.4，这样算下来，每10股的分红比例达到了63%，真是让人惊叹。

手持大量现金，却不是忙着扩张，而是优先分红

华宝股份主要从事香精与食品配料的研发、生产和销售。主要销售产品为食用香精、日用香精以及食品配料，广泛应用于食品、饮料、卷烟、日化等多个领域。

华宝于2018年3月1日在创业板上市，对于这样一个上市刚满两年的公司能够交出这样的答卷真是上市公司中的“优等生”。

华宝股份之所以能放出这样大比例的分红，那么其公司的财务运营情况如何呢？“螳螂财经”不妨带你看几个数据。

图片来源：东方财富

首先，从近4年的每股指标情况看，每股收益基本是稳定的，每股的公积金有明显的增加，比较亮眼的是公司在做出每股分1.98元后，每股净资产和每股未分配利润合计起来每股还有近11元的资产在账户上，这对于一个股价在31.4元的公司来说，可以看出其管理层运营是相当稳健的。

图片来源：东方财富

其次，从成长能力看，从2014年开始到2019年，营业总收入下降了近10个亿，降幅达31.7%，但是净利润只下降3.1个亿，降幅20%，这说明近几年的管理层的精细化运作做得比较好，降低销售支出，削减了一些毛利润偏低的业务。同时从净利润同比增长也可以看出，公司运营情况逐步向好，从-14.59%逐步变为+5.09%，去年开始，净利润开始增加，整个趋势比较明显，我们有理由相信，随着公司的稳步发展，后期净利润会越来越多。

图片来源：东方财富

再次，从公司的盈利能力和质量看，近些年的加权净资产收益率明显下降很多。

出现这种情况的原因是有几种情况的，一种是公司运营能力下降导致的，这是由于管理层的运营能力下降导致对资产的使用效率降低；一种是公司管理层运营理念出现较大改变，如管理层人员大变动，或者管理理念由激进型转为稳健型思路，降低资产负债率等；还有一种是公司发展阶段改变有关，一个公司从快速扩张期转到稳定期，净资产收益率会稳定在一个水平。

从华宝股份的情况看，第三种可能性比较高，可能也有一些因素是管理思路趋于稳健。

图片来源：东方财富

最后，从公司财务风险指标看，近年来大幅下降，表明公司越来越不需要举债经营，其实从上市公司整体资产负债率和其所属的食品饮料行业来看，原本20%的水平就不高，现在公司把资产负债的水平控制在5%的水平，表明现在负债的水平非常低，公司有足够的资金，不需要借债，同时发生财务风险的可能性很低。但从另外一个角度也可以看出，公司的发展速度慢下来了，并没有大幅扩张动作。

于是，大家的疑惑来了，这现金奶牛分红的背后逻辑是什么？

华宝公司自1996年创立以来，保持着良好的扩张节奏，收购布局运行也是稳健的，但自2009收购完非洲博茨瓦纳F&G公司以后就停止大规模扩张收购动作，而是将其主要精力都放在了新三板和创业板上市上面。

图片来源于国泰君安证券研报

2018年公司平稳上市后，依旧没有表现出强劲的扩张动作，整个财务及运营状态都显示出稳健有余，进取不足。项目没有太大起色，但公司却搞起大分红，这背后必然存在某种原因。

就公司股权而言，其实际控制人是朱林瑶女士，她通过华锋中国和香悦科技间接控制着华宝股份的81.18%的股权，这样的股权结构是高度集中的。从这里也可以看出，公司能做出这么大分红动作，也跟股权的高度集中密切相关，因为大部分的利润还是分给了实控人朱林瑶女士。

其实在2019年年报也同样是出现了这种高分红情况，2019年3月13日因为2018年报高分红，募投项目进展缓慢，华宝股份遭深交所问询。2019年3月20日公司在回复深交所问询时称高分红的目的是因为华宝股份上市后破发，通过分红的形式回馈给投资者，减少公司二级市场股票价格下跌带来的影响。而这种说法不过是大股东给自己往口袋里拿钱找一个合适的借口。

投资的项目还没推进多少，公司就连续两年搞这种高分红也引来了一些投资者的不满。因为大家认为公司只满足于巨额分红，而对外扩张不足，引发他们对公司未来竞争力的担忧。大家认为分红固然是好，但投资华宝更多还是看中其行业龙头的位置，希望作为龙头公司能够多收购扩张，占领更多市场份额，从而使股价增值空间更大，而不是仅仅跟着大股东拿一点分红。

烟用香精龙头但增长乏力，未来发展在哪？

目前，国际市场上的香精是处于高度垄断状态，奇华顿、芬美意、国际香料、德之馨持续占据全球香精香料市场前四位，而前十大企业占据了近77%市场份额，市场集中度非常高。而国内香精行业市场集中度低，根据2018年香精业务营收规模来看，行业前三名公司分别为华宝股份、中国香精香料、爱普股份，但是他们的市占率均不足3%。由于香料香精行业存在工艺技术、专业人才、品牌知名度等壁垒，中小企业竞争相对激烈，但是行业龙头有望受益集中度提升。

公司的香精产品下游主要是三个方向：烟草行业、食品饮料行业、日化行业。华宝股份在烟用香精行业占据了龙头地位，这是由于烟用香精壁垒偏高，行业客户对香精供应商有严格的认证体系，客户一般不会随便更换口味。另外，华宝的烟草用香精的毛利率基本稳定在80%左右，远高于公司其他产品毛利率，这么高的毛利率也是由于龙头地位贡献的。

数据来源：上市招股说明书

更为直接的，从2018年公司上市时公布的主营构成中可以明显看出，烟草用香精在公司主营业务中所占比例在逐年提高，而且占据了主营的绝大部分比例，而食品和日用香精所占比例降至10%以下。

从公司的主要产品及应用领域表中可以看出，烟用香精的品类非常齐全，特别是其客户是19个省的烟草公司，这直接奠定了华宝在烟用香精龙头地位。

但是近年来由于国家控烟政策的实施，公众对健康的关切程度不断提高，加之宏观经济遭遇全球经济乏力影响，导致国内烟草行业产品库存增加、发展空间缩小，行业整体面临需求拐点。另外，借鉴全球香精市场来说，食品饮料香精约占整个香精行业的47%，而日化香精则约占整个市场的44%，而烟用香精占比仅有22%左右。如果不采取措施的话，华宝目前占据龙头位置的烟用香精市场份额在未来有可能被逐步稀释。所以“螳螂财经”认为，不论是从行业增长空间，还是从下游细分行业的市场规模来讲，转型升级都是华宝股份最重要的任务，这也是投资者一直期待的。

目前，公司食品用香精的生产占主营业务的比重不足百分之十。公司在食品用香精领域拥有悠久的历史，“华宝”和“孔雀”是国内香精行业的两大著名品牌。但公司目前大部分食品用香精及食品配料仍然属于中端产品，阿里巴巴中华宝旗下的孔雀香精也就在100元左右。

受制于产品的定位，无法充分发挥华宝香精强大的销售优势与品牌优势，公司目前的自动化产能已经不能充分满足未来下游食品、饮料等生产企业日益增长的产品需求，并且也限制了公司在食品领域进一步开拓市场、开发新的客户。在公司上市的招股说明书中可知，募投的资金主要是投向鹰潭食品用香精及食品配料生产基地项目的建设，所以华宝的转型方向已经有了明确的答案。

群魔乱舞，华宝如何杀出一条血路

国内香精公司有一千多家，大多是中小型的公司，目前华宝股份以约2.5%的市场份额占据了行业龙头的位置，但如此低的行业集中度其风险也是非常大的。因为大家的规模上没有太大的差距，如果一些小的公司通过积极的资本运作，兼并重组的话，可能会出现一个更大的公司，所以华宝随时有被后来者居上的风险。

与此同时，随着国内市场开放程度的逐步提高，国际著名的香精生产企业已基本在中国建厂。国际公司凭借其著名的品牌，雄厚的技术力量，现代化的生产设备，良好的产品质量和规范的经营理念，发展速度十分迅猛。我们都知道资本市场大吃小的规律，只要这个趋势形成，华宝公司的竞争力就会被大大削弱。

当然除开上面这个市场份额的风险，还有一些潜在的风险是需要我们注意的。从近期的数据看，上市时募集了超过11亿的鹰潭食品香精机食品配料生产基地项目目前仅投入了不到1亿，而建设期也就3年。

图片来源：东方财富

通俗点说，大家投钱给你是帮助你抢占市场份额更大的食品饮料香精的，结果你拿着钱慢慢晃悠一点也不着急，这让投资者比较上火。通过近一期的十大流通股可以看出，原有的股东已经开始失望而退出或者减持了。

图片来源：东方财富

“螳螂财经”以为，另外一个风险是公司的销售客户集中度比较高，近些年前五大客户销售收入基本都占到了公司销售收入的58%以上，公司业绩来源较为单一，风险是比较高的，如果由于某种原因丢失了其中一两个客户，那么公司的业绩将存在大幅下滑的可能性。

也许是意识到风险的存在，又或者是作为一个市场龙头的担当，2019年，华宝股份在保持现有业务稳定发展的同时还积极开发创新品类，争取通过新产品获得市场认同，谋取更大的市场份额。

在食品香精和配料领域，华宝重点关注槟榔、坚果炒货、乳品、饮料、休闲膨化、餐饮等领域，构建“香精+配料”的产品体系，驱动公司转型升级。2019年，华宝股份获得了“一种蟹香精及其制备方法和应用”等10项发明专利和“一种香精搅拌釜”等4项实用新型专利。公司开发了多种食品香精和配料新产品，独家引进日本的生产工艺与设备，生产出国内领先的食用无缝胶囊产品，可运用于槟榔、糖果、烘焙等食品中，该技术已申请“一种凝胶糖果槟榔及其制备方法”专利；另外还成功研制抗光照乳化、透明乳化类产品；而公司研发的酶解乳制品型的香精也逐渐成功获得市场认可。

在日用香精领域，华宝股份持续进行国际潮流产品和领先技术的研究。重点关注个人护理、化妆品、织物洗涤、空气护理、家居护理、香水香氛等市场，进一步丰富产品线，填补公司现有业务的空白区，获得更加广阔的市场空间。2019年，公司日用微胶囊香精已经开始小范围的试销；LTB天然素产品完成了中试实验室分溜设备的论证和设计工作，并签订了设备建造合同。

在大力向“蛋糕”更大的食品香精和日用香精拓展的同时，华宝也在开拓海外市场，加强对外贸易出口。公司在近年来一直加强对东南亚市场的研究与拓展，目前已形成一定的规模。在2020年，公司将继续保持对东南亚市场的开发力度，同时积极布局非洲、中东和南美市场，筹备海外业务部，前往多国实地考察，建立海外市场数据库，参与国际展会，把握海外市场的发展机会。

在更新产品扩大地盘的同时，华宝也升级它的商业模式，提升客户服务能力。公司搭建了为下游客户提供全面解决方案的平台，实现公司与客户共同成长、合作共赢。

结论

当前，国民的品牌意识逐渐增强，行业的兼并收购加剧、行业集中度的提升将成为未来发展趋势。随着项目的逐个推进，华宝是退还是进，相信很快就会有答案。

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