FT到底值多少钱——再议Fcoin机制及估值模型

一、写在前面

两星期前，「朋克」写了一篇关于Fcoin的文章——《Fcoin Token ( FT )——数字货币交易所的颠覆者，还是无情镰刀的收割者》，彼时全网整体舆论偏负面，称FT为“资金盘”、“传销币”、“庞氏骗局”屡屡不绝。当时「朋克」整体对FT做了较为客观的中性偏正面评价。

仅仅一个星期之后，随着张健的“以德报怨”，在Fcoin上线bnb之后，舆论迅速反转，整体舆论从负面慢慢变为中性偏正面。在两个星期之后，Fcoin暂停了邀请返佣的机制，交易量下滑，币价不跌反涨。

Fcoin上线的这一个多月中，「朋克」看到很多无脑黑Fcoin的文章（当然也有无脑吹的），而Fcoin也是一路顶着质疑，已经成功跻身了一线交易所（据部分统计数据显示，Fcoin的UV和PV已经超过了火币与okex）。此外，Fcoin也拥有了众多FT信仰粉。因此，「朋克」认为Fcoin的成功已经变成了大概率事件。平心而论，即使Fcoin最终没有成功，也无论如何算得上是一场币圈伟大的尝试，值得鼓励。

根据统计，Fcoin的UV已经达到40w

今天，借着Fcoin正式上线创业板之际，「朋克」将尽量对Fcoin做出一个更为客观的评估，再对目前Fcoin的模式重新做一个梳理，与大家分享。

二、前期走势分析

虽然整体FT的走势与「朋克」的之前预计较为一致，整体是一个价格逐渐下跌，挖矿量逐渐增大的过程，但是FT的价格波动之猛烈（基本平均以每天10%左右的速度下跌），可能着实有些超出了「朋克」的预期。根据前段时间的情况看，FT持有者的分红情况，并不能弥补FT的价格下跌。

其主要原因是，由于存在邀请返佣的机制，使得大量矿工再进行高频交易，每天交易量都维持在非常高的水准，并且还在持续升高。与此同时，由于矿工为了第二天继续交易，都会将第一天返还的FT卖出换为BTC、ETH之后继续刷量。因此，存在大量的FT抛压，按照每天接近1.5%-2%的释放量，根本不可能接的过来。或者换句话说，真的愿意接FT的人，还不如自己去当矿工刷FT来的实惠。而这导致价格加速下跌，从而使得释放量随之增大。甚至我们发现，在价格暴跌过后，反而成交量会有明显上升，因为这样可以挖到更多FT。因为对矿工来说，FT的绝对价格并不重要，重要的是明天FT的价格与今天FT价格的跌幅。

所以，即使平准基金出手，也无法改变这个持续下跌、加速解锁的趋势。这也与「朋克」之前判断的大方向是一致的。短期的基础供需关系直接决定了价格，而长效的价值发现机制并没有那么快可以发挥作用。

直到，Fcoin临时叫停了邀请返佣的机制，虽然成交量大幅下滑（约为颠覆时期的1/60），分红明显减少，但是币价不跌反升。看起来，（至少短周期内）成交量和价格并不成正相关。

Fcoin暂停返佣的公告

因此，「朋克」近期对Fcoin的机制和估值模型又有了一些新的思考，与大家进行一些探讨。

三、Fcoin的机制分析

首先，必须对Fcoin的机制重新进行深入的解剖。(对Fcoin规则还不熟悉的朋友可以先看一下《Fcoin Token ( FT )——数字货币交易所的颠覆者，还是无情镰刀的收割者》)。

Fcoin整体可以分为两个阶段，一个阶段是FT在逐步释放的过程，第二个阶段是FT释放完成之后的稳定分红的过程。

之前已经提过了，Fcoin的第一步其实本质上可以认为与ICO（中性词）类似，通过交易过程，将BTC、ETH募资进来，并且还给其当时等值的FT（在邀请返佣的过程中，还会多返一部分FT作为奖励）。有人认为这个过程是“空手套白狼”，用有价的BTC、eth换回了无成本的FT，因此这是一个“骗局”。

对此「朋克」并不认同，因为所有的ICO本质上都是这样的一个操作，用btc、eth换回了一个当时并没有什么太多成本的币。相反，其实整个过程比一般的ICO过程还要“良心”的多，一般的ICO并不会将募资来的eth分给持币者，而Fcoin会将募集来的一大部分手续费，返还给早期的FT持有者。

在挖完矿之后，就到了Fcoin的第二步，这时候FT已经被挖完，Fcoin变为了一个正常的交易所，持有FT就可以持续的享受稳定的分红。

如果我们按照累计分红折现的模式来估算FT的估值。那么

FT价格=第一阶段累计分红+第二阶段分红折现

（注1：为了简化计算，第一阶段的累计分红不做折现处理）

（注2：此处指考虑FT的累积分红等于其价值，并没有考虑其他例如投票上币、自治社区对其价格的影响）

四、FT解锁（ICO）过程估值

那么我们首先来看第一阶段的过程中，单个FT总共能获得多少分红。

首先很清楚的一点，根据上面的公式，随着时间的推移，如果成交量不变，那么FT的价格一定是下跌的，因为第一阶段剩余的累计的分红在变少。

第二，如果我们先抛开单个FT价格，而是把整个阶段当成一个整体，那么整体募资到的钱，其实就等于每小时FT的价格乘以当时的手续费，直到FT被挖完为止。如果我们定义P(n)代表第n个小时的平均价格，而W(n)代表第n个小时的手续费，V（n）代表第n个小时挖出的FT数量，N是FT挖完的时间（小时）。

那么我们得出

即在第n小时解锁的FT的数量，等于在第n小时平台收到的手续费除以在第n小时FT的价格，再乘以（1+邀请返佣比例）（因为还有返佣比例会返还给邀请人），除以51%（因为挖矿部分产生的流通量占总流通量的51%）

即当第N个小时，FT会被全部挖完，总共挖矿100亿。

总募资额为到第N个小时的累计手续费。

总分红=总募资额*0.8，这里做了简化处理，统一按照80%返还计算（初期30亿实际上，是按照100%返还分红的）

然后我们会得到如下公式

怎么理解这个公式呢？我们可以做个简单的假设。

如果假设价格，P(n)=P不变（当然这实际上不可能，这里只是为了便于理解）。我们会得到

总分红额=

因此，我们可以得出几个结论。

1. 如果邀请返佣比例升高，那么分红总额实际上会下降。此外，如果邀请返佣大于0，那么就会存在大量无脑刷量挖FT的人，从而导致交易量暴涨。如果等于0，那么这些人会撤离，留下的是量化交易和普通交易者，从而导致交易量暴跌，因为量化交易还是要有对应的策略和操作的时间的，而非像高频刷量的人一样，只需要无脑对刷即可。

2. 当邀请返佣比例为0时，分红总额实际上约等于0.4*FT价格*100亿总量（在FT价格基本不变的情况下）。也意味着平均单个FT能够获得分红=0.4*FT价格。

3. 总分红量只与FT价格成正相关，而与成交量无关（或者说关系不大）。因此，其实从分红角度上讲，FT的价格越高，能够分红的总量越多，FT的价格越低，能够分红的总量越低。而成交量方面，请注意，这里的结论和之前有所区别，之前主流观点认为成交量越大，分红越大，从而价格越高。其实不然。在价格基本不变的情况下，实际上成交量与总分红量关系不大，也因此，实际上成交量也不直接影响价格。成交量主要影响的是挖完矿的时间，以及心理上对FT持有者的影响。

4. 基于前面三个逻辑，可以解释为何在之前有邀请返佣的时候，成交量暴增，但是价格持续暴跌。而一旦停止邀请返佣，导致成交量暴跌，价格反而暴涨。其中的原因，主要是因为邀请返佣会持续降低累计分红的预期，从而降低价格，而价格的降低又会持续持续降低累计分红的预期，从而形成恶性循环。一旦停止了邀请返佣，虽然成交量暴跌，但是反而是提升了对累计分红的预期，因此价格上涨。

5. 但是由于FT实际上是要被挖出来才可以参与分红，所以时间越早被挖出来的FT，其累计分到的分红越多。而越到后来挖出来的FT，其累计分红越少。也因此，FT的价格理论上就是会一直下跌，因为随着时间的推移，其能获得的第一阶段（即FT在挖矿的阶段）的分红会逐渐减少。值得注意的是，这同样会形成恶性循环，价格持续降低，导致累计分红预期下降，从而进一步导致价格下跌。与邀请返佣时的区别在于，目前整体周期会被大幅拉长，从而给Fcoin团队足够的时间可以通过方式给FT增添价值（包括实际利好及资金护盘等），从而（可能可以）保持FT的价格不持续下跌。

6. 同时，根据整个公式可以看到，FT的价格和在第一阶段的单个FT能够获得的累计分红中间有一个差额。即如果FT的价格恒定在1usd，那么实际上在ICO阶段，平均每个FT能够分到的分红约是0.4usd（这是由于真正用手续费换来的FT只占了总FT的约一半，并且只有80%的分红会给FT持有者分发），差额为0.6usd。而第二阶段的累计分红，是否能够把这部分补上呢？

因此，其实Fcoin团队的两个最重要的任务就是：

1. 如果保持在FT释放过程中的价格基本维持不变，甚至缓慢上升（通过资金控盘或者其他对FT持有者的奖励方式）

2. 如何保证第二个阶段（即FT释放完之后）FT的价值（即累计分红）。

五、FT释放完成后估值

与第一阶段不同，当FT释放完之后，其未来预计的现金流折现，就完全与成交量挂钩了。整体的估值逻辑与上一篇文章中的类似。先计算每年的分红，然后按照业内通用的PE倍数（这里为了简化处理，不计算详细的现金流折现而采用PE估值法），采用5倍的倍数进行估值。

目前看，FT的成交量约等于币安的1/5的交易量，不过FT释放的过程中，Fcoin的知名度和成交量可能会进一步提升。但是，在挖完FT之后，大量的量化交易者会撤离，仅留下普通的交易者。两者相抵消，因此「朋克」仍然预估，在挖完矿之后，仍会有约等与目前的交易量在平台上交易。

按照每天100btc手续费计算，可以分红的手续费为80btc。

平均每个FT每年可以分配到的手续费=100btc*6600usd(当前btc价格)/10^10*365=0.0241usd.

因此，第二阶段FT的价格估值=0.0241*5=0.12usd

（注：虽然上次文章是按照Fcoin最终交易量约200btc估计的，本次是按照月100btc估计的，因此本次估值计算与上次也有较大差异）。

六、倒推法模拟FT真实估值

前面「朋克」分析了第一阶段FT和第二阶段FT的价格变化情况。

如果我们假定 FT价格=FT第一阶段累计分红+第二阶段FT估值

那么，就可以基本模拟出FT在当下的价格。

换句话说，我们需要找出，在怎么样的情况下，FT的价格跌幅会刚好等于带来的分红。根据这个进行一个拟合。

这里由于正向的按照时间推移计算较难模拟，因此「朋克」采用倒推法的模式进行推算。

具体逻辑是，从FT进入第二阶段的时刻，往前倒退。这时FT的价格等于FT第二阶段的估值，解锁总量为100亿。然后往前推演，每往回推一天，就减少已解锁的总量，并且把价格根据当日的分红往回加。从而拟合，使得倒推过来每天的FT价格刚好等于后面的分红累加。

在这里计算的时候，为了计算简便，假定成交量维持在100btc每天，btc价格按照6600usd计算。定FT第二阶段估值=0.12045usd.

excel倒推模拟

根据Excel拟合的结果，当累计释放量倒退至24.9亿左右时，共计倒退了1003天。也就是说，按照目前预计，FT挖完需要1003天。按照估算，FT的估值应该为0.2843usd（考虑到实际过程需要3年，如果分红折现则估值会更低），略低于今天0.3usd价格。

如果考虑到挖矿过程中，Fcoin的成交量逐步放大，这并不会大幅影响FT的价格，但是会线性的缩短FT的挖矿时间。

如果最终大家对Fcoin全部挖完之后的成交量预期更高，从而导致Fcoin的第二阶段估值较高，则会使得挖矿速度延长，并且FT的当前估值提升。

在该估算模式的情况下， FT每天的跌幅损失的币价=FT每天可以获得的分红。因此，从该角度讲，目前价格的FT应该长线持有。（注：该估算仅为模型，仅供参考，实际情况千变万化，请谨慎投资。）

需要获取具体算法的excel可以至百度云盘，下载计算的Excel表。也可以调表里的参数，以拟合最新的情况，对FT判断自己的估值。（百度云盘链接点此下载密码:ad3j）

以上就是「朋克」对FT的估值预测，与现实情况基本拟合。

七、对Fcoin的后续建议

其实对Fcoin的核心问题是：如何提高真实的成交量，特别是保证在挖完矿之后，还能有较高的成交量（真正跻身一流交易所）；以及，如何提升目前的币价。

以下是几点目前「朋克」可以想到的建议。

1. 吸引更多量化交易者：

Fcoin目前的机制，对量化交易者来说是天堂。手续费是量化交易者的天敌，而FT理论上并不需要交易费（即使一天FT跌了10%，也等于也仅仅是万分之一的手续费），因此可以吸引大量量化交易者。但是，根据前面所说，在第一阶段的过程中，交易量并不能提升FT价值，因此，还需要考虑，在FT挖完之后，还能有对应的激励手段让量化交易者留下来。

2. 给FT更多收益机会：

Fcoin应该思考，如何给FT持有者更多的收益机会。例如HT的投票上币，项目方会给持有HT的大户奖励使得其给项目方投票。目前Fcoin上币，实际上发展成为了项目方搜集Fcoin的用户地址，空投少量token。但是，这与用户持有FT的多少并无任何关联。对此，「朋克」认为，是否能够考虑由项目方直接把部分token给到Fcoin，再由Fcoin按照FT持有数量进行空投。

3. 给FT持有者思慕额度

类似Finsur这样的模式，持有FT者定期享受由Fcoin经过甄别（或孵化）的项目的思慕。也是给FT持有者的一种收益形式。

4. 更多锁仓机制

除了团队锁仓及项目方锁仓之外，可以考虑后期社区竞选（节点竞选），也需要持有大量FT才可参与，通过更多种方式提升Fcoin的币价。

更多建议后续还会继续补充。

八、谈谈初心

上面说了很多客观的东西，最后，「朋克」谈谈自己一些主观感受。

其实「朋克」自己创业多年，一直的感受是，创业这件事情，是需要初心的。否则，如果单纯是想要赚些钱，一定是做不大，做不成功的。创业的道路上有非常多的诱惑、非常多的挫折。

张健做Fcoin，其实是能够看到他的初心：希望真正去尝试一个新的社区模式，打造基于通证经济的透明、自治交易所。

如果不是有这种初心（公心），其实Fcoin的团队并不会选择锁仓3年（因为本身是随着挖矿慢慢解锁，是可以说的过去的）。

如果不是有这种初心（公心），Fcoin完全可以像其他交易所一样，不会选择公开资产地址。

如果不是有这种初心（公心），Fcoin完全可以私下收取上币费用。

如果不是有这种初心（公心），Fcoin不会选择要走一条去中心化治理的道路。

「朋克」看到了这种初心，并且相信这种初心会指引张健和Fcoin的团队继续走下去。

无论如何，Fcoin都算得上是一场伟大的尝试。希望，最终能成为一个伟大的成功。

更新于2018年7月8日----------------------------------------------------------------------

Fcoin于前日又开始了挖矿之旅。

对此「朋克」认为可能是一大败笔。虽然有了一些限制，需要持有大量FT才能够进行挖矿，从而挖矿者并不会大量抛售FT降低价格。

但是，潜在的巨大风险是，一旦这个挖矿活动停止，这些大户们肯定会将手里的FT抛售掉，从而导致FT价格一泄千里。

此外，文章中的公式提到的，实际上返佣会导致所有人手里的FT能够累计获得分红比例下降，其实是一个利空。

目前仅仅是重新开启挖矿的第三日，可以看到FT的价格持续下跌，并且该趋势看不到任何扭转的迹象。

其实Fcoin本可以慢慢把用户体验做好，吸引更多海外的用户入驻的。重启挖矿之旅确实得不偿失，有些饮鸩止渴的味道。

「朋克」实在是想不出重启挖矿有什么好处。唯二能想到的是：迅速解锁团队持有的FT，以及短期拉升以便将平准基金解套。但是「朋克」从内心真的不希望Fcoin的团队是如此短视的。

不过，照目前这个情况，FT确实无法继续持有了。除非到挖矿结束，或者币价跌下0.1usd之后再考虑吧。

https://zhuanlan.zhihu.com/p/38946963

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