作者 | 暴哥

今天最大的消息莫过于美联储议息会议了。

首先暴哥表示歉意，因为没有第一时间跟上热点的节奏。不过，在看到不少自媒体同行撰文之后，暴哥多少还是有些安慰。因为大家都是火急火燎再看到一个结果之后就把提前准备好的文章发出去，基本上没有仔细地斟酌议息会议的重点。

对于一个像苹果发布会一样，剧透相对比较严重，预期充分的会议来说，结果本身其实已经不是很重要了(大家都知道缩表会在本次会议之后开启)。因此如果从结果出发来分析未来的影响，那可操作性或者借鉴意义或许就不是很大了。

暴哥以为我们真正关注的应该是本次会议透露出来的一些细节性的东西，一些变化性的内容，因为这才能看出来未来美联储可能的意图，以及市场的走向。

在暴哥论述自己观察之前，还是先给出初期缩表的一个预计结果。在 6 月份的议息会议中，美联储公布过缩表的路径，初期大致如下：1、被动性缩表，即到期不续作；2、微量缩表，开始每个月规模是 60 亿美国国债和 40 亿美元 MBS，和美联储 4.5 万亿的资产负债表规模相比，实质作用在初期十分有限。

下面暴哥给出自己的一些观察和理解：

1、三年后经济衰退？

根据美联储会后公布的点阵图，我们会发现一个很有意思的结果。

按照目前点阵图上的显示结果：美联储在 2017 年还将加息一次；2018 年将加息三次，2019 年加息两次，2020 年将加息一次。

如果按照每次加息 25 个基点计算，2020 年利率将升至 3%；如果按照中值推测，那么 2020 年利率将将是 2.875%。

而美联储自己预期的长期中性利率是 2.75%，和上次相比调降了 25 个基点。也就是说，长期中性利率要低于 2020 年按照目前点阵图上反应的利率目标。

这个结果如何做到呢？

要么不按照点阵图的加息路径走，要么就是在 2020 年之后降息。

先说如果是后者，2020 年之后降息，那么很可能意味着美国经济在多次连续加息后会出现阶段性的衰退，需要降息来在巩固。

债王格罗斯也指出，如果按照美联储目前的加息计划，未来两年联邦基金利率达到 2.8%、甚至 3%，等于加息 170 个基点，这就可能导致经济衰退。

相比于后者，暴哥以为前者的可能性更大，也就是说美联储不按照现有的加息路径走。

暴哥这么说是因为美联储加息与否实际上和点阵图上的显示出来的结果并不是那么一直，以 2015 年底为例。

2015 年底美联储的点阵图显示：2016 年美联储会加息四次(当时也有很多自媒体火急火燎的在说加息四次如何如何)，但结果 2016 年一共加了一次。

2015 年美联储点阵图

这个结果告诉我们看待美联储的点阵图不能过于热心，因为美联储的官员会随时根据经济的发展状况而作出改变。

本次会议上耶伦也说：

联储官员会根据环境变化适当调整政策。" 我们没有承诺，无论怎样加息路径都将是循序渐进的。"

耶伦再次强调，美联储对未来加息的预期并非板上钉钉。

2、通胀无解！12 月还必然加息？

本次会议上美联储透露出来的意向是 12 月在加息一次。现在 CME 数据也显示 12 月加息的概率提高到了 70%。那么这是否就意味着一定加息呢？

摩根士丹利的报告中称，从对金融环境的影响来看，美元下跌 2% 就相当于美国联邦基金利率下调 25 个基点。

如果按照泰勒公式，货币政策三个目标不达预期，那么是不应该加息的。此前，12 月份的加息概率持续低迷，最低的时候已经接近 35%。本次 CME 即系概率跳涨应该说和市场此前预计美联储会对加息路径做出调整不无关系，也就是说一个相对不加息的高预期碰到了美联储不动如山的态度，碰撞之后的结果。

刚才暴哥提到，耶伦自己说了加息预期不是板上钉钉。

其实她之所以说这句话，基本上权势因为通胀。因为在美联储的目标里面，经济增长、就业都算达到了预期，只有通胀是低于预期。

本次会议上，美联储把核心 PCE 调降：

2017 年核心 PCE 通胀预计为 1.5%，低于 6 月预计的 1.7%；2018 年核心 PCE 通胀预计为 1.9%，低于 6 月预期的 2.0%；

耶伦自己在会后问答环节也说：

We don''t fully understand inflation... Shortfall of inflation this year is more of a mystery.

我们对于通货膨胀的机制并不完全了解 ... 今年通胀的低迷多多少少算是个未解之谜。

相信如果不是飓风等因素的来临，美国通胀近期的数据还会更难看。这么一个扭曲的通胀数据，算是美联储的心魔，这个心魔如果不落地，美联储其实很难按照既定计划加息。

除非美联储放弃通胀的原有目标，甚至修改通胀的目标。一旦，美联储真的这么做了，或者说对通胀的态度不那么认真，那么可能市场的噩梦就来了。

3、缩表是洪水猛兽？

现在不少人看到几万亿的缩表规模，就把缩表看成了洪水猛兽，觉得比加息还厉害。

这个理解暴哥不敢认同。因为实际上缩表也好，加息也好，最终都是体现到利率层面。缩表更针对的是长期利率(因为美联储的资产负债表中国债以长期为主，MBS 也是相对长期的)，而加息则是美联储相对直接影响短期利率的行为，其方式也是通过纽约的货币政策交易室买卖短期国债实现。

所以本质上，两者的差别不大。要说实际效果，根据测算，到 2023 年缩表进程结束，美联储资产负债表回落到 3 万亿左右的水平，一共只相当于三次加息。

根据摩根士丹利的报告，从对金融环境的影响来看，美元下跌 2% 就相当于美国联邦基金利率下调 25 个基点。

也就是说如果市场不买账，美元指数疲软，那么几乎可以把缩表的效果抹平。

而就前期来说，2017 年缩表的意思不大，2018 年和 2019 年才是关键的年份。

最终，缩表能不能体现出其威力，要看市场的反应。市场买账，那么缩表就显得强，不买账，缩表效果会被对冲。

前几天暴哥撰文，说过，现在中国等国家由于持有美国国债的规模大，且在增持美国国债，所以通过美国的货币政策效果是衰弱的。

4、缩表和加息一起来，才是最猛的！

此前大家预计，美联储缩表的同时回暂停加息，从本次会议上来看，似乎大家没有得到这个 " 许诺 "。这种预期差也是市场今天市场动荡因素之一。

刚才说到，加息是直接针对短期利率，间接促进长期利率，而缩表则是长期利率效果更明显。如果两者一起来，那么意味着彼此的协同效应更强。

在 2018 年，如果真的能够加息三次，同时缩表规模达到 3900 亿，这可能才是最恐怖的。

目前市场预期，2017 年缩表 300 亿；2018 年是 3900 亿；2019 年是 4300 亿

因为这几乎等于在 2018 年加息了四次，如果在算上美元指数上涨的作用，进一步强化，那其结果将是难以估计的。

最后暴哥想说，此前暴哥预计美元阶段性触底(9 月 8 日的文章晴天霹雳！这个国家宣布：弃用美元，改用人民币！曾说美元阶段性见底)，现在美联储会议结果出炉之后可能只是强化和加速了这个过程。