How do you measure the next generation of outliers from a ground truth perspective?？

风险投资家每天都在创新的最前沿。他们是创业家背后的创业家。然而，我们鲜有看到风投行业内部的创新。十年如一日，风投用Excel表格建模型，靠着“天赋异禀”的直觉找到下一家独角兽。

因为早期投资是靠关系和直觉，所以偏见一直是个系统性的问题。不少投资人在推特上承认，早期投资，90%以上看的是创业家讲故事的能力。

Founders Fund's Keith Rabois famously said he's a "founder-driven investor." Marc Andreessen once said, when a startup is new, "the decision is driven almost entirely by the people."

我们终其一生也在修炼认知。当智慧隔代相传，创新就出现在巨人的肩膀上。硅谷新兴的基金开始探索如何使用数据找到基准真相。这是一个重要的创新。不仅因为它帮助投资人提高回报率，更因为它为创业者创造了一个公平的竞争环境，达到唯才是举。

我有幸与硅谷最前沿的数据化风投合作过，学习到他们是如何利用数据完善投资决策。下面有两个案例分析，为大家讲解：

1. 如何知道startup到达重大拐点？

2. 成功的创始人具备什么样的素质？

01.

如何知道startup到达重大拐点？

Marc Andreessen said, “The only thing that matters is getting to product-market fit.”

Product Market Fit (PMF) 像圣杯，世人想找到它，却不知道它长什么样。传奇投资人Andy Rachleff根据红杉资本创始人Don Valentine的理念，把初创公司成功的重大标志命名为PMF。

当一家初创公司达到PMF，我们可以预测它未来的成功。所以我们需要知道如何找到PMF。

Tribe Capital于2019年公布了他们测量PMF的方法。先给大家简单介绍一下这家基金。它成立于2018年，3年内融资10亿美金。创始人来自Social Capital，其中一名General Partner Jonathan Hsu自2016年起就致力于开发数据化的尽职调查工具。他曾创立了Facebook的数据分析部门，在斯坦福获得物理学博士学位。Tribe Capital一半的投资团队是数据分析师，包括桥水基金的工程师、芝加哥大学的物理博士。

我曾与他们的团队深入交流过，非常认同他们的理念和方法——通过数据找到真相。早期投资确实像艺术，但是当公司到了拐点（例如A轮），投资不只看团队，也看产品。投资成熟的企业，你看会计账目；投资早期初创公司，你看PMF。数据科学的祖先，其实是会计。（有两种流派的数据科学，我这里指的是应用于产品管理的数据科学。）量化初创企业的PMF，就像上市公司的会计帐表。

会计：财务健康<—>数据科学：PMF

会计师通过资产负债表和利润表衡量公司的财务健康，数据科学家用另一套方法来测量产品的健康。他们都是从数据里挖掘信息，评估公司的运营状况。数据科学中，有个词叫ground truth，简单翻译为基准真相。风投数据化，拥有基准真相是不容易的。因为投资成功率很低，所以很多人没机会见到标准答案。所幸Tribe Capital 掌握了多家成功企业的原始数据，包括Slack, Facebook, Carta。他们的机器可以从成功的案例中学习，达到可观的准确度。

秉承会计的理念，数据化PMF有以下三个原则：

•简单：简单易懂

•详尽：足够详尽以确保实用性

•通用：可以应用到不同的产品和公司

会计最重要的三张表是资产负债表、利润表、现金流量表。虽然它们不能描绘公司的全部，但是它们是有用的快照。同样的原理，在早期投资，我们可以评估以下三个方面：

•增长会计 (Growth Accounting)

•同期群分析 (Cohort Analysis)

•PMF的分布 (Distribution of PMF)

很多人认为PMF是二元的——有或没有。Tribe持相反的观念——PMF是光谱。数据分析是重要的步骤，但它不是唯一的决定因素。就像巴菲特使用财务报表一样。他会看吗？当然。他会根据财务报表做决定吗？当然。他会只看财务报表来投资吗？希望不会。

本文挑选了数据化PMF有意思的片段。

1.    增长会计

我们一起来看个虚拟的例子。下图中，我们看到三条线。它们分别是三个月，六个月，十二个月的复合月均增长率。

由于最近几个月的缓慢增长，三个月的复合月均增长率下跌至9%。但是十二个月的复合月均增长率保持在20%，这说明业务对于短期的波动不敏感。通过这些线，我们可以衡量增长率和它的加速度。

在第二张图，我们把收入的增长和减少画在一条轴上，在另一条轴上画毛保存率（gross retention），速度比率（quick ratio），净流失率（net churn）。

留意到新客户收入（new）和收缩收入（contraction）如何影响了速度比率，暗示这个业务有季节性。10%的三个月复合月均增长率可以细分为以下成分。

10%(增长率)~9%(新客户)+1%(恢复)+4%(扩展)-4%(收缩)+0%(流失)

同时，我们可以从上面的数字里推算出-1%的净流失率，得知这家公司的收入增长不需要新的客户。这样的业绩在B2B SaaS公司中很常见，它们不仅通过新客户增加收入，更从现有的客户扩展收入。好的B2B公司具备低客户流失率，从而促成显著的高毛留存率。

第二家虚构的公司由下图表示。

这家公司的增长率与上面的公司一样快，它们的三个月复合月均增长率都是10%左右。然而，这家公司的增长在近几个月来明显放慢了。它的十二个月复合月均增长率高于三个月的。

这家公司和上家对比，有着明显不同：它有显著的流失和收缩，导致了它较低的毛留存率(<50%)和高净流失率。同样的，它的速度比率低于2.0x。

以上的两张图显示了典型的非消费必需品公司的表现，因为它们没有经常性收入(recurring revenue)来维持留存率。

两家公司，孰是孰非？数字并不是答案，而是帮助投资人理解公司运营状况的工具，引导我们问问题。第一个例子中的企业服务型公司，投资人的问题将围绕着它能不能组建一支强大的销售团队，以维持它的增长。第二个例子中的消费类公司，问题将围绕着客户盈利率。

收入只是一个例子，我们还可以用增长会计去测量其它的指标，例如客户契合（customer engagement)。

2.同期群分析

第一个例子显示了顾客的终身价值随着时间的推移如何改变。顾客的同期群是基于他们第一次付钱的时间。X-轴是同期群的存在时间，Y-轴是从每位顾客得到的累计收入（终身价值）。每条线代表了一个群组。虚线是所有群组的加权平均，权重是每个群组中的客户数量。

这张图中最重要的信息是线的形状。如果是“超线性”（曲线是向上的，如上图），则代表随着时间推移，顾客每个月花费了比上月更多的钱。即便有流失的顾客，也会有另一批忠实顾客留下，并支付更多的钱以弥补我们流失的收入。如果是直线，则代表顾客在未来的每个时间段会支付与前一时间段一样多的钱。除此以外，就是亚线性，顾客支付给公司的钱随着时间的推移越来越少。

3.PMF分布

通过考察月收入的累计分布函数，我们可以知道“典型”的收入是什么样。很多公司提供平均合同价值的数据，但这个数字经常被异常值扭曲。因此，我们不仅要看平均合同价值，也要看合同的总体分布。这样我们能看到中位数和其它分位数。

让我们一起看看典型B2B公司的收入分布。X轴是月收入的对数，Y轴是累积百分比。蓝线是客户，橙线是收入。X轴上看蓝线月收入4千，对应的Y值显示80%的顾客收入少于4千。反过来，头部的顾客消费多于4千。同理，橙线显示了60%的收入来源于花费多于4千的顾客。对于这家公司而言的八二法则是“60/20”。这算是典型的科技公司，因为科技的分配渠道更加平等，所以顾客的分布也更加均匀。

总结一下，上述方法是通过数据帮助投资人和创业者找到PMF。对于双方而言都是非常有价值的：投资人透过数据看本质；创业者从数据中评估公司的运营状况，强化优势，改善不足。

02.

成功的创始人具备什么样的素质？

投资就是投人。风险投资家每天都在寻找最优秀的创始人。但什么是优秀创始人，其实没有标准答案。由于需要在有限时间内做出决策，投资人过度依赖某些信号，例如年龄、学校、技术资历、过往经历，从而偏好认识的人或者与自己相像的人。

Basis Set Ventures是一家成立于2017年的早期风险投资基金，专注于人工智能及其应用。由Dropbox前机构发展主管Lan Xuezhao创立，她曾是麦肯锡项目经理，并于密歇根大学获得心理学博士学位。她们在2019年末公布了一份研究报告：What Makes a Successful Founder？

她们采访了管理超过400亿美金的硅谷早期投资人，让他们评估60多名创始人，问题涵盖人口统计、行为、心理特质等方面。在数据中，她们找到了塑造成功创始人的特征。

我个人对于这份研究是很兴奋的，因为量化心理学实在是，超级酷！人工智能快来剖析人类吧。。。咳咳，言归正传，我现在就向各位呈现BSV的发现！

有悖于常识的是，所有年龄段的创始人都有相近的几率获得成功。此外，创始人的技术背景并不是使公司成功的显著因素（YC那些年给我们洗的脑）。

然而，互补的联合创始人，与公司的成功是正相关的。

这份报告，我最欣赏的点是它通过数据分析诠释了软实力。因为软实力无形无体，难以证明，更难以名状。为什么Dropbox的创始人是成功的？看不懂的人会说，是因为他们曾就读于MIT，看得透的人会告诉你：他们既谦逊又足智多谋，还有毅力。

BSV根据以下九种特征把创始人分为六种原型：

•机灵：创始人能快速领悟市场信号，整合融入到自己的产品

•自信：创始人展现出极度自信

•效率：创始人能保持持续高效

•创始人和市场的匹配度：创始人在细分市场有优势

•谦逊：创始人表现出极度谦逊（这与她/他是否自信无关）

•结果导向：创始人懂得在不确定时做决定，尝试多个解决方案并找到最好的

•快速学习：创始人具备快速学习能力，并且不犯同样的错误

•足智多谋：创始人不轻易放弃，利用有限的资源最大化效益

•讲故事的能力：创始人有魅力，能令人信服

成功的创始人

还在挣扎的创始人

引领创业者走向成功的核心超能力

超强执行力

执行力是唯一一个和成功有持续相关性的特征。在所有的原型中，日常效率和快速学习能力和成功最具相关性。

结果导向

创业家经常在不确定的环境下做决定，所以成功的创业是以结果为导向的。他们快速尝试多个可能性并找到最优解。这是非常重要的特征，因为初创公司资源有限。

精湛、细腻的超能力

成功与失败的距离，是创始人如何运用他们的超能力。当创始人知道如何合理地运用它们，讲故事的能力、毅力、倔强的特质都能与成功产生正相关性。

讲故事

最厉害的人都是讲故事的人。他们为整整一代人设定远景、价值、和议程。

乔布斯，苹果创始人

为什么不是所有讲故事的人都能成为成功的创业家？

BSV研究发现讲故事的能力与其它两大特征有关联：自信，创始人和市场的匹配度。当创始人既能讲故事，又自信，还在他们的市场有优势，他们就更容易成功（Agile Visionary）。

典型的成功创始人能讲好故事，足智多谋，并能日复一日高效地执行自己的愿景（Agile Visionary）。然而，当讲故事的人过于沉迷愿景，他们或许就不能适应市场，因而找不到PMF（Overconfident Storyteller）。

谦逊和毅力

在2019年IPO的公司里，最成功的创业家同样是最谦逊和勤奋的。例如Zoom的创始人Eric Yuan、Datadog的创始人Alexis Lê-Quôc.

“Working hard, that’s the only thing I know better than my competitor. There are so many more smart people than me here in Silicon Valley. […] If my competitors say, ‘I work eight hours a day,’ then I can work 10 hours. If you don’t need sleep, I also do not need sleep. Hard work is in my DNA.”

— Eric Yuan, Zoom

为什么有些创始人能够靠着谦逊和毅力成功（Humble Operator），而另一些却停滞在市场边缘呢（Passionate Outsider）？

区分以上两者，能极大提升创始团队成功几率的重要因素包括：创始人的谦逊和毅力，很高的创始人市场匹配度，早期员工从另一家公司起就跟随创始人，创始人足智多谋、明白如何攫取资源。

不幸的是，Passionate Outsider在细分市场没有自己的独特优势，也没有办法弥合差距。他们可能从一个看似新颖却对市场不甚了解的角度出发，并没有办法抓住机会。

固执

第六种原型，风投行业最常使用“固执”一词形容创始人。但当“固执”与“优柔寡断”、“没有现实感”相连结，一家公司就会挣扎。最成功的创业家，例如Steve Jobs和Jeff Bezos，都是臭名昭著的固执。如果面前有一堵墙，他们会砸穿墙壁来实现自己的目标。这样的创业家还通常具备以下的特质：“真正的远见”、“日复一日的高效”、“结果为导向”、“快速学习”、“强大的组织才能”。

“We are stubborn on vision. We are flexible on details….We don’t give up on things easily. Our third-party seller business is an example of that. It took us three tries to get the third-party seller business to work. We didn’t give up.”  

- Jeff Bezos, Amazon

03.

结语

量化投资，即使在二级市场，也是70年代后才开始。像风投这样（存在了63年的资产类别）的一级市场，仍然是少数人的游戏。在美国，想要投资初创公司，必须成为受信投资者（accredited investor）。由于入门门槛高、渠道少、流动性低，风投市场内部一直没有足够的压力和动力去创新。

但近年内，科技估值水涨船高，大量的资金融入市场，风投基金简直如雨后春笋一般，百花齐放。请参考以下关于新兴基金公司（管理一到三期基金）的图片，一图以蔽之（数据来源Pitchbook)。

面对异常激烈的竞争，新兴的风投基金开辟了数据化早期投资的道路。这是开始，令人兴奋的开始。硅谷已不再是一个地理位置，而是一个概念。希望硅谷风投的创新，可以启发和激励世界各地的风投基金，帮助到更多的创业者，从而改变世界。

资料来源：

• https://tribecap.co/a-quantitative-approach-to-product-market-fit/

• https://www.basisset.ventures/founder-superpowers

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