文 |《巴伦周刊》中文版畅小裳编辑 | 李奥联想的内在价值正在发生渐进转变，一旦这种转变越过某个临界点，那么，这家公司的估值逻辑也将发生质的改变。联想不久前发布的二季度财报，在明确地提醒市场，这家公司已不再仅是全球PC领导企业，还正嬗变为技术领先的智能化服务提供商。作为联想“3S战略”的核心赛道，智能物联网、智能基础架构和行业智能等三个领域全部实现了强劲的双位数增长。软件与服务业务营业额达到85亿人民币，同比增长39%达到历史新高，占集团营收总份额进一步提升到了8.5%。“联想集团以服务为导向的智能化转型战略实现了阶段性成功。”联想集团董事长兼CEO杨元庆如此表示。在中国市场，联想的非PC业务收入已经占到总体收入的四分之一，且仍在快速发展。联想中国的目标是，未来五年，将服务和解决方案打造成新的增长引擎。联想当前面临的状况，与微软当年十分相像：同样做过PC时代的王者，同样错过了移动互联网的黄金时代，也同样通过转型找到了新的战略方向。不同的是，微软2014年的转型开启后，已经在资本市场上重回巅峰，而联想持续几年的智能化转型成果，尚未令资本市场有所触动：相比于几十倍市盈率的新型科技公司，联想的市盈率只有不到10倍。《巴伦周刊》中文版经调查和分析后认为，联想股价存在大幅折让。在需求回暖的后疫情时代，PC市场复苏，为联想的转型提供了雄厚基础，也为投资者提供了安全边际；而智能化业务的迅猛发展，为联想从产品公司向服务型平台公司的估值逻辑转变提供了可循路径和想象空间。短期来看，联想股价有20%的上涨空间；而在3-5年的中长期来看，中等情境下，联想的合理估值应该是现在的2倍。联想变了，新引擎动能强劲“今天的联想，已经不仅是PC领域的领跑者。在中国，联想PC以外的新业务，持续保持着年比年超过30%的增长，目前的年营业额超过200亿元，收入占比接近1/4。”联想集团执行副总裁兼中国区总裁刘军表示，联想已经加速奔跑在中国领先的智能产品、解决方案和服务提供商的新赛道上。随着中国“双循环"格局的确立和"新基建"战略的落地，行业智能化升级已经成为中国经济新旧动能转化的核心驱动力，也是各大科技巨头的必争之地。作为最早洞察到这一趋势的科技企业之一，联想中国立下了“联想 智慧中国”的愿景，致力于成为中国智能变革的推动者和赋能者。2017年，联想中国承接集团智能化转型方向，提出面向中国区的智能化转型战略——“日出东方”战略。该战略主要包括两个方面，第一，“以客户为中心”的转型，改变PC业务模式，直接触达客户；第二、智能物联转型，为用户提供更加智能的产品、服务和解决方案。三年来，联想中国成功验证了智能化作为新增长引擎的强劲势能。其智慧服务的营收从2018年的37亿元增长到2019年的50亿元；2020财年，更是定下70亿元的“小目标”，体量相当于一家10亿美元独角兽企业。“强劲的业绩，不仅为中国经济的强劲复苏提供了动能，也为我们国家构建‘双循环’新发展格局提供了绝佳案例。”杨元庆11月14日在联想智慧中国行·海南峰会的主题演讲中表示，“交出亮丽的业绩并不是我们所理解的‘成功’的全部，要真正发挥科技的深远影响力，还要将智能技术带给更多的人。2019年，联想提出了“端-边-云-网-智”新一代技术架构。“端”即智能物联设备终端；“边”即边缘计算，“云”即云计算，“网”则是以5G为代表的数据传输网络，“边-云-网”构成了智能化的基础架构。而“智”，就是行业智能解决方案。“端-边-云-网-智”这5个维度可以说是联想成立36年来在技术、产品、系统和应用方面优势的集中体现，也是其智能服务最坚固的护城河，这也是为什么，联想是目前行业内唯一拥有智能化全周期服务成熟能力的提供商。杨元庆称，联想的“端-边-云-网-智”技术架构与我国疫情之后全面推动的“新基建”高度契合。刘军在当天的峰会上表示，通过自身脱胎换骨的智能化转型，联想已经实现了从研发、生产、供应、销售到服务的全价值链智能化，并具备了赋能多个行业智能化的能力。截至目前，联想在国内已经为包括中石化、国电、北汽、东风、潍柴等近200个大型企业提供智能化服务，助力实现智能化转型。据联想最新出炉的2020/21年第二季度财报显示，联想在国内市场PC业务拿下42%市场份额持续领跑行业的同时，智能化转型业务实现高速增长。其中，仅智慧服务的增幅就高达49%，而最为核心的智能化全周期服务收入大增199%，在智慧服务业务总收入中占比超过44%。其中，智慧城市、智慧教育等“6+”领域获得多个灯塔级项目案例。在智慧解决方案中，联想目前已经拥有超过100个标准化的方案产品，包括面向智慧城市的智慧应急、智慧路灯方案，面向制造行业的企业数据湖、智慧供应链方案，面向教育行业的多媒体教室、智慧课堂方案等。以科技巨头争相布局的智慧城市为例，联想已经有多个范本在国内落地。在厦门，联想智慧服务针对城市政务智能化升级，将人工智能技术运用到传统政务终端上，“会认脸、会说话、会学习，有政务大脑”的“e政务”智能终端，能对接12部门的113项高频事项，有望成为中国第一代“政务机器人”。再比如海南的“文昌智城”项目，联想作为总包方，凸显了从顶层设计到交付的全周期服务能力，计划通过五年时间，将文昌的城市管理、教育、农业智能化推上一个新台阶。在今年5月，“文昌智城”荣获了2020年IDC亚太区智慧城市大奖，这是中国大陆仅有的三个上榜项目之一。目前，我国已经有500多个城市明确提出或正在建设智慧城市。这是一片科技巨头都在抢滩的巨大蓝海。而在技术、服务、行业经验等领域优势明显的联想具有更多可能性。北京延庆、香河、上海嘉定、武汉光谷等地都已经有联想的智慧城市项目落地。刘军介绍，除“6+”领域外，联想智慧服务还涉足了医疗、零售、科研、文体、航空航天等更多领域，助力客户加速智能化升级。可以说，以智慧服务为代表的“第二战线”非PC新业务，正成长为联想中国新的增长引擎。转型来了，或复制微软逆袭之路？联想的转型之路不难令人想到微软所经历的“纳德拉复兴”(Nadellaissance)。2014年2月，印度裔的萨提亚·纳德拉成为微软CEO。在1999年至2014年间，微软一直依靠PC时代的余温生存，在接连错失智能搜索、智能手机和平板电脑的机会后，其估值也从1999年互联网泡沫时的最高点一路下行。纳德拉上任后，微软开始了从文化到业务的一系列整合。此前就在微软负责云计算和企业业务的纳德拉果断采取“云为先”的战略，把Windows优先级下降，把云业务升至最高级。经过几年高速发展，微软2019财年的云服务收入达到390亿美元，首次超过Windows业务的收入，成为当年微软市值超万亿美元的功臣。将自身定位为“云平台公司”微软重拾了荣光，而将服务和解决方案作为未来十年核心竞争力的联想也开始了自己的舞蹈。纳德拉曾将云服务Azure定义成AI和物联网技术的具象化。联想则直接将“智能物联”作为转型关键词。正如Windows、Office等王牌产品为微软积累了大量企业级用户，联想在PC和智能设备领域的累积的优势也成为其发力智能新业务的基石，在为企业提供服务的时候，无需借助任何外力，就能独自完成从设备到软件，再到执行方案的各个环节。智能化时代，企业需要的不再仅仅是硬件设备，而是包括物联网设备、基础设施和智能应用在内的全套解决方案，以及包含顾问、实施、运维在内的全方位、一揽子解决方案和服务。联想“端-边-云-网-智”技术架构和一大批自主产权的整体解决方案，以及过去30多年来深度参与中国信息化建设和数字化进程、长期服务中国政企数字化转型所积累的能力和经验，可以帮助其在服务和解决方案的服务上取得快速突破。这不是弯道超车，而是跨越式地进入新时空。现在，中国智能物联市场的龙头之争刚刚拉开序幕，身位领先的联想中国有望成为行业引领者。正如刘军所说，“我们希望在未来5年内，将服务和解决方案打造成联想中国新的增长引擎，为中国各行各业的智能化升级添砖加瓦，赋能助力！当下新一轮科技革命和产业变革加速推进，我们希望与合作伙伴们携手共建智慧中国，共享智慧新价值！”方向对了，估值逻辑何时改变？那么，走在转型之路上的联想，能否在资本市场上复制微软的逆袭之路？过去数年，科技股经历了最好的年景，曾经的科技先驱们却陷入了尴尬之境，联想、惠普、英特尔、IBM、甲骨文、施乐等均在其列。截至11月13日收盘，联想的市盈率为9.62倍，上述几家老牌科技公司的市盈率也多在9～14倍之间。而微软从股价已经从纳德拉上任时的34.20美元涨至180美元左右，市盈率在30倍以上。《巴伦周刊》中文版认为，无论从长期还是短期来看，联想的股价都存在上行动力。首先，PC业务为联想股价提供了坚实的基础。截至9月30日的这个财季，联想单季营业收入首次突破千亿元大关，达到1005亿元(145亿美元)。未来一段时间，全球的PC出货量仍将维持增长。联想预计，2020年个人电脑市场的总量将比前一年增长2500万，逼近3亿台大关。占有全球PC市场近四分之一份额的联想，无疑将受益于此。当前联想的股价并没有反映出这一状态。摩根士丹利(Morgan Stanley)硬件分析师凯蒂·胡伯蒂(Katy Huberty)近日发表报告称，看好科技硬件公司，她说，“投资者忽略了对IT需求的改善”。当前，她所覆盖的硬件行业板块的股价，相对于标普500指数，折价水平已经接近历史记录。PC之王的地位和当前的折价状态，既为联想向智能化转型提供了坚实的基础，也为投资者买入联想提供了安全边际。同时，智能化转型业务的高歌猛进，为联想未来估值逻辑发生变化提供了路径。不仅是中国，在该业务板块其他地区也发展迅速。在集团层面，承担公司智能化转型的是“3S”战略——智能物联网(Smart IoT)、智能基础架构(Smart Infrastructure)、行业智能(Smart Vertical)。第二财季，联想智能物联网业务同比增长36%，智能基础设施业务同比增长21%，行业智能相关业务增长72%。鉴于此，可以预见，该业务将成为联想业绩增长的重要动力，也将推动资本市场重新认识联想，将其估值认知从产品公司转向科技平台公司。Wolfe Research的技术策略师史蒂夫·米卢诺维奇(Steve Milunovich)指出，全球市值最高的7家科技公司都主打平台业务，它们是：苹果、微软、谷歌、亚马逊、Facebook、阿里巴巴和腾讯。多家大行的分析师表示，目前联想的估值并未充分反映出其价值，当前的股价对市场具有吸引力。大行近期给予联想股票的目标价格，大部分集中在6.5港元左右，相当于比目前股价高出约20%。《巴伦周刊》中文版认为，联想坚实的PC业务质量为其现有估值水平带来了足够的安全边际，而同时，这家公司的内在价值正在发生渐进转变，一旦这种转变越过某个临界点，那么，联想的估值逻辑也将发生质的改变。这一变化将会让联想的股价成长空间迎来乐观预期。前述7家估值最高的科技公司中，亚马逊的市盈率为90倍，其他6家公司的市盈率都是30多倍。若以此为参考，20倍左右的市盈率对转型中的联想而言是合理的，即当前水平的两倍左右。被低估的股价，正意味着买入联想的恰当时机。而截至11月13日收盘，联想报收5.09港元，总市值611.6亿港元。