另一个角度看券商经纪业务

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原作者：PKUJohnson 量化嘉

作为资本市场的核心机构，券商有着举足轻重的作用。投行、经纪、自营、资管是中国券商的传统四大业务板块。本文从一个从业者的角度，探讨一下券商经纪业务的发展历程和业务模式。

一、什么是证券经纪业务？

经纪业务就是中介业务，为买卖双方搭起交易的桥梁，最终从促成的交易中获取佣金收入的一种商业形式。最通俗易懂的案例就是房产经纪，经纪人为需要买房的客户找到合适的房子，为需要卖房的客户找到合适的买家，帮助客户完成交易环节的各项手续，收取一定比例的佣金。

证券经纪业务也是从这种简单的模式开始起步的，但又有一些典型的行业特点：证券经纪业务的交易标的是各类有价证券，包括股票、ETF、债券等，由证券交易所统一安排进行供给，交易价格达成由买卖双方通过交易所竞价实现。在这种前提下，券商并不能提供差异化的产品，也无法左右交易价格，证券经纪业务的服务就变成如何帮助客户更好的参与证券交易，更快的达成交易，并为客户提供交易结算等服务。

二、证券经纪业务如何获得收入？

早期券商经纪业务的收入来源有两块：

客户交易产生的佣金收入
客户沉淀资金产生的息差收入

佣金收入很容易理解，客户每成交一笔证券交易，券商就按照一定的比例收取交易佣金。市场交易越活跃，券商的佣金收入就越多。反之，如果市场很清淡，则佣金收入也会下降。

息差收入则是金融行业的典型业务。具体就券商而言，客户把没有购买证券的资金放在证券公司的投资账户，证券公司将所有的客户资金集中管理，留存必要的业务结算资金外，剩余部分存入登记结算公司指定的商业银行，由于规模的优势，可以获得更高的存款利息，从而实现息差收入。打个比方，客户在券商投资账户的资金余额是10个亿，券商给客户支付的是活期利率0.35，但券商可以把这10个亿以机构存款的形式，存入登记结算公司指定的商业银行，获得更高的存款利率（比如1.35），这样券商就获得了1%的息差收入。

不难看到，影响佣金收入的要素主要有两个：成交量和佣金费率。影响息差收入的因素主要是一个：客户留存资金量。券商的经纪业务的竞争，一部分就是围绕这几个要素进行的。

三、证券经纪业务经过了那些发展阶段？

1、草莽时代，区域化经营

资本市场发展初期，包括投资者在内的各种要素都不够完善，资本市场更像是一个投机博弈市场。券商提供的经纪业务服务内容也十分有限，除了营业网点现场服务外，更多的是各种交易和行情软件，如券商的核心交易系统，手机App、网上交易软件、行情资讯软件等。这些软件主要由几家开发商提供，不同券商之间仅仅是换换logo界面，差异非常小。这个阶段，券商之间的竞争同质化非常严重。

早期，证券账户的开立和业务办理必须要在证券公司现场进行，证券公司的业务开展范围需要进行审批，并不能自由的在全国展业，因此虽然同质化竞争严重，但区域化经营的政策间接保护了很多中小型地方券商，也让他们获得了一定的发展空间。券商竞争客户的方式也很简单粗暴，就是尽可能的多开证券营业部，从地理上扩大自己的业务范围。但从社会的角度看，这是一种很不经济的方式。

这个时期竞争不充分，行业有一定的垄断性，因此证券交易的佣金很高，默认都是千分之三，平均值估计也能到千分之1.5。

2、信用交易，头部券商获益

证监会在2010年开启了融资融券交易的试点，为证券经纪业务带来了新的盈利模式，即通过资金借贷的方式，实现了利息收入。融资融券一经推出，就受到券商的热捧，并开启了券商之间的差异化竞争。

金融业务里，最简单的盈利模式就是通过借贷获取利息差收入。业务上最重要的就是要扩大业务规模，同时提高息差。融资业务规模和券商净资本挂钩，对大型券商更有利。同时信用等级高的券商可以以较低的融资利率在债券市场融资，也就具有一定的成本优势。信用交易初期试点只在头部券商之间进行，大量的优质客户也被头部券商全部瓜分。从某种角度讲，信用交易的推出，加大了券商之间的分化，使得头部券商的竞争优势更加明显。一个客户只能开一个信用账户的规定，增加了客户在券商间迁移的难度，间接加强了头部试点券商的先发优势。

3、非现场开户，佣金战全面开打

随着移动互联网的快速发展，现场办理证券业务越来越不符合社会发展的需要，监管部门适时放开了非现场开户业务，地域壁垒打破后，经纪业务之间的竞争开始白热化，佣金战全面开打。小型券商为了招揽客户，首先大幅降低客户交易佣金。头部券商为了保住现有客户规模，也被迫以下调佣金应对。行业佣金费率从早期的千分之三直线下降到万分之三，有些券商甚至更低。

佣金战使整个行业陷入囚徒困境，要想保住经纪业务收入规模，寻找差异化的服务能力是唯一的出路。

4、市场容量扩大，更多可投资品种出现

经纪业务看天吃饭，佣金战更加剧了这种不确定性。要活跃资本市场，本质上还是需要增加产品供给，让不同投资风险偏好的客户，在各种市场环境下，都可以找到适合自己需求的投资品种。可喜的是，在证监会的统一安排下，由交易所统一组织实施，市场容量近年得到了很大的提升。

扩大股票供给：主板、中小板、创业板、科创板等
提供境外投资标的：港股通
扩大债券供给：国债、企业债、公司债、地方政府债、资产支持证券
提供衍生品：个股期权
扩大基金供给：LOF/ETF等指数投资工具。各种类型的场外开放式基金，包括股票型、债券型、混合型、指数型、货币型、QDII、FOF基金等。

市场容量的扩大，也带来了更多的投资者，交易量也得到了一定程度的稳步提升。沪深两市成交金额在2014年之前每天的均值在2000亿左右，经过2015年的牛市，一度达到一天2.2万亿的天量，后逐步理性回落，现在也基本可以稳定在5000亿附近。

图例：沪深两市的成交金额随市场扩容确有一定程度的放大

5、互联网金融搅局，利率市场化提前到来

互联网金融的发展，给券商经纪业务带来了新的挑战。各种金融机构（银行、P2P、券商、基金公司）开始争夺客户的资金。

首先加入战局的是商业银行，其为客户提供更高利息的产品（按日结息），每天将客户在证券公司的资金自动转入银行，让客户获取更高的隔夜利息，次日交易前再将资金划入证券公司，不影响客户的证券交易。最后逼迫证券公司的采取应对策略，暂停银行端查询证券账户的资金信息。

“余额宝”之类的强流动性的货币基金面世后，提前实现了利率市场化，并对所有的投资者进行了教育。券商要想留住客户的账户资金，也必须要提供同样的产品。最终券商都和相应的货币基金合作，默认为客户申购货币基金份额。资金留住了，但息差也没有了。

6、财富管理时代

中国市场熊长牛短的特点，导致很多投资者在场内投资的收益并不好，很多人甚至是长期亏损。部分投资者开始认识到需要寻求更专业的投资服务，而不是自己直接进行投资。券商经纪业务也开始从简单的交易通道，变身为财富管理服务。

财富管理的核心是，识别客户的财富管理需求和目标，为客户提供不同偏好的资产配置方案，最终从产品销售和后端管理费提成中获取收入。这就要求券商需要构建丰富的产品库，不仅能提供交易所场内的标准产品，还能提供更丰富的场外金融产品。从类别上看：既要有权益类的产品，也要有固定收益了产品、现金管理类产品。既要可以覆盖国内资本市场，也要可以拓展到香港、美国等有吸引力的境外资本市场。既要有高风险的产品，也要有中等风险、低风险等不同偏好的产品。从流动性上看，要有各种期限的产品覆盖，也要有各种预期收益分布的产品。主动通过资产配置理论，结合客户的风险偏好、收益目标等，为客户实现财富管理目标服务。

券商从开始布局财富管理业务，成立产品管理部门，建设支撑产品销售、登记、结算、托管等职能的OTC产品管理系统，尝试引进华尔街先进的资产配置软件，很快成为了财富管理市场的重要玩家。随着业务开展，客户从直接投资向财富管理需求转换的趋势越来越明显，部分券商甚至就直接将经纪业务更名为财富管理业务，全面All In。

7、投资者机构化，专业服务价值凸显

随着资本市场的快速发展，投资者也逐步呈现专业化趋势。特别是私募基金注册推出后，中国出现了成千上万的专业机构投资者，加上传统的公募基金、信托、保险、财务公司、资管公司等，专业投资者的群体越来越大，也是券商经纪业务主要的收入来源。有数据统计，券商80%的交易佣金收入，主要来源于20%的专业机构投资者。

专业投资者有自己的投资能力，因此需要更加专业化的经纪业务服务。

（1）研究服务

经纪业务本身只促成交易，并不为交易双方的盈利负责。但为了更好的服务客户，券商可以给客户提供更加专业的投资信息和研究成果，帮助客户提高自己的投资能力。

（2）产品销售和行政服务

券商可以帮助客户引入资金方、销售产品、帮助客户完成产品设立、备案、运营、托管等方面的业务和法律支持。收取销售费用和行政服务费用。

（3）专业信息技术服务

很多机构投资者都有系统化的投资方法，也有相应的软件系统。需要机构提供更加专业的交易和资讯工具，如

l 程序化交易接入

l 数据和策略研究系统

l 更快的交易和行情系统

l 算法交易系统

l 托管机房等基础设施

四、证券经纪业务的差异化竞争

中国有100多家证券公司，未来开放证券公司审批后，会有更多的新设证券公司。他们之间未来如何在竞争中保持自己的特色，获得客户、业务收入和市场规模？

1、资本规模优势

金融业务要求合理控制风险，因此业务规模会受到资本约束。大型券商会充分利用自身的资本规模优势，做大业务规模，提升市场占有率。比如现在的两融业务，头部券商都有一定的规模优势。

2、资产配置能力

核心是产品供给能力和风险管理能力。如何为客户提供合适的产品，并控制好业务风险。在这方面，中小券商与头部券商之间并没有明显的区别，如果能在人才引进、机构间合作、激励机制方面有所突破，提供有特色的金融产品，中小券商可以取得与头部券商同样的竞争力。

3、 C端长尾客户竞争

在中国市场，个人投资者还会长期大量存在，也是券商经纪业务的重要战场。有的券商深耕产品体验，引入互联网企业的先进经验，打造移动APP等特色产品，在C端长尾客户上获得了非常好的增长，形成了差异化的竞争优势（华泰证券的涨乐）。

4、机构客户服务能力

专业机构投资者有自己的投资能力和资产配置能力，更需要的是产品销售、资本引介、信息技术等方面的服务。

产品销售、资本引介等方面，头部券商仍然具有一定的规模优势。

信息技术服务方面，中小券商非常有机会形成自己的特色。比如有些券商专门深耕量化交易客户，在数据、策略研究、程序化接入、极速交易、算法交易、机房托管等方面为客户提供定制化的专业软件系统，帮助客户获取一定的技术优势，提升客户的投资收益。在细分市场获得了很好的声誉和份额。（如华宝LTS、中泰XTP）

未来券商还可以通过提高自己的自主研发能力，摆脱同质化竞争，形成自己的技术特色和竞争优势。

五、软件供应商在券商经纪业务中的机会

券商经纪业务已经开始从同质化竞争（标准通道服务，佣金价格战）向差异化竞争演进。作为软件供应商，未来在经纪业务中的增量机会在哪里呢？

1、抓住券商需求自主研发的契机，为其提供中间件、开发框架等基础性软件产品，赋能券商提升自主研发能力。

2、加码机构经纪业务，为券商提供更有竞争力的交易平台。针对量化交易、高频交易等专业投资者，提供极速交易、极速行情等具有速度优势的业务系统，提升券商的竞争力。

3、将服务视角延伸到买方场景，从卖方角度为买方客户提供数据平台、策略研究平台、算法交易系统等专业投资工具和特色服务。

4、进一步打通买方和卖方的全链条场景，直接为买方投资机构提供投资管理、风控、绩效分析等业务系统，进一步增加客户的深度和粘性。

5、探索下一代券商核心交易系统的架构，是否会形成日本市场上野村综合研究所模式的业务形态。即中小券商将核心业务系统外包给大型券商或科技公司进行运营，大型券商或科技公司则开发可以支持多法人主体的SAAS化的券商业务平台，通过集中运营的方式降低系统维护和业务升级成本。

以上，均为个人观点，仅供参考！股市有风险，投资需谨慎！

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